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Schuldscheindarlehen

Schuldscheindarlehen Update: Dezember 2020

Das erhoffte Feuerwerk zum Jahresende ist ausgeblieben, und das nicht nur am Himmel sondern auch im Schuldscheinmarkt. Im Dezember waren deshalb nur wenige Lichtblicke zu sehen. Kaum Neuemissionen, Zurückhaltung auf Emittentenseite und nach wie vor große Unsicherheit prägen das Schuldscheinsegment.

Ein geringes Angebot trifft auf ausreichend Nachfrage

Einige Deals gab es dennoch im Dezember. So konnte das Technologieunternehmen Freudenberg Anfang Dezember 500 Millionen Euro über den Schuldscheinmarkt aufnehmen. Die Tranchen haben kurze bis mittlere Laufzeiten, die Spreads sind aber durchaus im niedrigen Bereich: 3 Jahre bei 80-100bp, 5 Jahre bei 100-120bp und 7 Jahre bei 125-145bp. Wie angekündigt kam danach die Kaufhauskette Globus mit 50 Millionen Euro an den Markt (5 Jahre bei 120-135bp und 7 Jahre bei 140-155bp). Erstmals am Schuldscheinmarkt vertreten war die Kaufhauskette Edeka mit 400 Millionen Euro und einer großen Bandbreite an Laufzeiten (3 Jahre bei 75-90bp, 4 Jahre bei 85-100bp, 5 Jahre bei 95-110bp, 7 Jahre bei 110-125bp und 10 Jahre bei 125-140bp).

Stadtwerke Halle mit einer Besonderheit

Eine kleine Besonderheit konnten wir aus der Gruppe der Stadtwerke sehen. Die Stadtwerke Halle konnten besonders lange Laufzeiten platzieren, wie wir sie sonst nur von Länderschuldscheinen kennen. Die Emission selbst war mit 80 Millionen Euro nicht übermäßig groß, hatte aber sehr lange Laufzeiten bis 25 Jahre. Die Spreads lagen gerade bei den längeren Laufzeiten relativ hoch und alle Tranchen ab 12 Jahren waren mit Kuponfloors ausgestattet. Die 8 Jahre gab es bei 80-100bp und einem Floor von 0%, die 10 Jahre bei 100-120bp, ebenfalls einem Floor von 0%. Die 12 Jahre lagen bei 120-140bp und einem Mindestkupon von 1,25%, die 15 Jahre bei 145-165bp mindestens 1,5%, 20 Jahre bei 190-210bp mindestens 2% und die 25 Jahre wurden bei 240-260bp und mindestens 2,5% begeben.

Nachhaltigkeits-Schuldscheindarlehen oder Green Washing?

Mit 200 Millionen Euro konnte sich auch die Dürr AG über frisches Geld aus dem Schuldscheinmarkt freuen. Sie begab ein Darlehen mit dem Namen „Nachhaltigkeitsorientiertes Schuldscheindarlehen“ und weist in ihrer Presseaussendung auf die Wichtigkeit dieser Komponente für die Nachfrage bei Investoren hin. Allerdings dienen die 200 Millionen Euro ausschließlich der Refinanzierung einer im April 2021 fällig werdenden Unternehmensanleihe. Das frische Geld fließt also keineswegs in nachhaltige Projekte, sondern ist eine reine Refinanzierung für allgemeine Unternehmenszwecke. Den Bezug zur Nachhaltigkeit versuchen die Dürr AG und die begleitenden Banken damit zu erklären, dass ein minimaler Anteil der Verzinsung an die Entwicklung des Nachhaltigkeitsratings der Dürr AG geknüpft ist. Abgesehen davon ist das Nachhaltigkeitsrating, das von EcoVadis vergeben wird, nicht unabhängig nachprüfbar noch einsehbar. Die Investoren, die nach Angabe des Unternehmens vor allem Sparkassen und Volksbanken sind, scheint es nicht zu stören, dass ihr Geld nicht in nachhaltige Projekte fließen wird. Die Dürr AG freut sich dennoch über einen Nachhaltigkeitsabschlag bei den Kupons und damit eine wie sie sagt deutlich niedrigere Verzinsung als bei vergleichbaren Finanzierungsinstrumenten. Verkauft wurde das Schuldscheindarlehen zwar schon im Dezember 2020, die 200 Millionen Euro fließen dem Unternehmen aber erst im Januar 2021 zu und fallen somit nicht mehr in die Bilanz 2020.

Buy and Hold ist derzeit ein Nachteil

Bisher galt die fehlende Handelbarkeit von Schuldscheindarlehen als Vorteil. Schließlich ersparen sich Käufer dadurch die mühsame und bilanzwirksame Mark-to-Market Bewertung. Schuldscheindarlehen dürfen Zeit ihres Lebens zu Anschaffungskosten bewertet werden, es sei denn, eine dauerhafte und nachhaltige Wertminderung etwa im Fall der Insolvenz der Emittentin tritt ein. Doch nun scheint sich das Blatt zu wenden. Was bisher ein Vorteil war, belastet das Schuldscheinsegment derzeit. Die Zeiten sind unsicher geworden, und die Corona Maßnahmen lasten schwer auf vielen Bereichen der Wirtschaft. Es ist nach wie vor nicht absehbar, wie das wirtschaftliche Leben weiter geht, wer die negativen Auswirkungen wie und in welcher Wucht zu spüren bekommt und welche Unternehmen in existenzielle Not geraten werden. Das müssen dabei keineswegs Unternehmen sein, die als Emittenten am Schuldscheinmarkt aktiv sind. Es reicht, wenn viele kleine Kreditnehmer von Volksbanken und Sparkassen ihre Kredite nicht mehr tilgen können. Schließlich sind Sparkassen und Volksbanken die wichtigsten Käufer von Schuldscheindarlehen, und sie müssen sich langsam aber sicher Sorgen um ihre Kreditportfolien und ihre Liquidität machen. Für Buy-and-Hold Papiere, die im Krisenfall nicht verkauft werden können, und die nicht als Liquiditätsreserve dienen können, sind das keine guten Voraussetzungen. Hinzu kommt die Inflationsangst, die durch bisher nicht da gewesene Staatsverschuldung und Zentralbankaktivitäten geschürt werden.

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Schuldscheindarlehen Update: November 2020

Nach wie vor herrscht an vielen Tagen Ruhe im Schuldscheinmarkt, so auch im November. Einige schöne Namen kamen trotzdem auf den Markt, und diese durchaus mit schönem Volumen. Der Berliner Gas- und Stromanbieter Gesag konnte mehr als 50 Millionen Euro für den Ausbau des Berliner Gasnetzes erlösen. Mit attraktiven Spreads (5 Jahre bei 75-90bp, 7 Jahre bei 90-105bp und 10 Jahre bei 110-125bp) konnte die qualitativ hochwertige Gesag wohl genug Nachfrage generieren, um sogar mehr als die ursprünglich geplanten 50 Millionen Euro einzusammeln. Die größte Emission im November kam vom Hamburger Technologiekonzern Körber AG mit 400 Millionen Euro Emissionsvolumen und Laufzeiten bis 10 Jahre (4 Jahre bei 180-200bp, 6 Jahre bei 200-220bp, 8 Jahre bei 220-240bp und 10 Jahre bei 2,5% p.a.). Der Flughafen München lag kurz dahinter mit einem Volumen von 380 Millionen Euro, aber deutlich engeren Spreads (4 Jahre bei 80-95bp, 5 Jahre bei 95-110bp, 7 Jahre bei 120-135bp und 10 Jahre bei 135-150bp).

Schuldscheinmarkt attraktiv für Energieversorger

Unter Stadtwerken und kommunalen Energieversorgern dürften sich die attraktiven Spreads auf dem Schuldscheinmarkt herum gesprochen haben. Für die kommende Zeit planen auch die Stadtwerke Halle und die Stadtwerke Köln Emissionen. Die Nachfrage nach guten Namen hoher Qualität ist groß, entsprechend dürften diese beiden es leicht haben, Kapital über den Schuldscheinmarkt einzusammeln. Viel Konkurrenz herrscht unter den Emittenten derzeit ohnedies nicht, das Angebot bleibt überschaubar.

Einige schöne Emission für Dezember geplant

Für Dezember wurden einige interessante Schuldscheindarlehen angekündigt. So plant etwa Puma einen ESG-gelinkten Schuldschein, und auch die Kaufhauskette Globus möchte mit einer Refinanzierung an den Markt kommen. Die Dürr AG, ein alter Bekannter auf dem deutschen Schuldscheinmarkt, plant ebenfalls eine Emission für Dezember, dessen Kupon mit dem ESG-Rating von EcoVadis verknüpft sein soll. Der Flughafen Hamburg plant zudem eine Emission und folgt damit den erfolgreich platzierten Emissionen von Fraport und Flughafen München.

Wo sind die Refinanzierungen?

Auch wenn wir immer noch einige schöne Namen mit Neuemissionen sehen, beunruhigt uns doch das, was wir nicht sehen. Was auffällt: Normalerweise werden viele Schuldscheindarlehen so begeben, dass auslaufende Schuldscheine mit ausreichend zeitlichem Vorlauf refinanziert werden können. Diese Refinanzierungszwecken dienenden Schuldscheinemissionen, die wir sonst laufend im Markt sehen, fehlen aktuell beinahe vollständig. Entweder, die Darlehen werden über den Loan Markt refinanziert, oder Unternehmen schieben die Refinanzierung auf und wollen im kommenden Jahr umso aktiver an den Markt treten. Dass Refinanzierungen in schwierigen Zeiten nicht einfach sind und Unternehmen dadurch in Schwierigkeiten geraten können, dürfte auch auf den Schuldscheinmarkt zutreffen. Sollte sich die Stimmung nicht bald bessern, befürchten wir problematische Zeiten auf den Schuldscheinmarkt zukommen.

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Ernsthaftes Greenwashing Problem im Schuldscheinmarkt

Der deutsche Schuldscheinmarkt leidet unter einem ernsthaften Greenwashing Problem. Immer mehr sogenannte ESG-gelinkte Schuldscheindarlehen kommen auf den Markt, die Investoren mit ihrem Produktnamen in die Irre führen.

Erlöse fließen nicht in ESG Projekte

Die erste Sache, die bei einer Reihe von Schuldscheindarlehen auffällt, die als „ESG-Schuldscheindarlehen“ verkauft werden ist, dass die Erlöse keineswegs in Projekte fließen, die grün, sozial oder nachhaltig sind. Die Erlöse aus dem Verkauf der Schuldscheindarlehen dienen entweder allgemeinen Unternehmenszwecken oder der Refinanzierung. Das widerspricht dem Gedanken der ESG-Anlage ganz klar. Schließlich wollen Investoren mit Finanzanlagen in grüne, soziale und nachhaltige Produkte einen aktiven Beitrag leisten.

Kupons an intransparente Ratings gekoppelt

Das zweite, vielleicht noch viel größere Problem ist, dass viele der seit 2019 immer beliebter werdenden ESG-gelinkten Schuldscheindarlehen an Ratings von ESG-Ratinggesellschaften gebunden sind, deren Kriterien und Ratings von externer Stelle nicht nachprüfbar ist. Die ESG Ratings etwa von Ecovadis oder ISS sind nicht öffentlich zugänglich. Es gibt dafür weder eine Benchmark, anhand derer ein Investor sehen könnte, ob ein entsprechendes Rating denn im Vergleich zu anderen Unternehmen der selben Branche gut oder schlecht ist, noch herrscht Transparenz in Bezug auf die Kriterien und Fragestellungen, anhand deren ein Rating vergeben wird. Stutzig sollten Investoren spätestens dann werden, wenn jedes Unternehmen, das mit ESG-gelinkten Schuldscheindarlehen auf den Markt kommt, behauptet, mit ihrem Rating unter den Allerbesten zu sein. Da die Ratings extern nicht nachvollziehbar sind und hier absolute Intransparenz herrscht, ist auch keine ordentliche Due Diligence im Vorfeld der Investition möglich. Investoren, die eine Emission, deren Kupon direkt an eine nicht überprüfbare Aussage gekoppelt ist, erwirbt, handelt möglicherweise sehr fahrlässig. Noch ein Detail am Rande für alle Investoren, die sich dessen nicht bewusst sind: Auch ESG Ratinggesellschaften arbeiten nach dem „Issuer Pays“ Modell, bei dem das geratete Unternehmen selbst Auftraggeberin und Zahlerin des Ratings ist.

ESG-Anteil an den Kupons ist lächerlich klein

Wie ernst kann es jemand mit dem Thema ESG meinen, der dafür pro Jahr maximal 0,02% aufs Spiel setzt? Immer häufiger konnten wir in letzter Zeit Emissionen sehen, deren Kupon um lächerliche zwei Basispunkte steigt, wenn das wohlgemerkt nicht nachvollziehbare ESG Rating fällt, oder um zwei Basispunkte sinkt, sollte das ESG-Rating steigen. Diese zwei Basispunkte Einsatz konnten wir beobachten bei der Emission von Faber-Castell im Februar 2020, bei Dürr im März 2020, Aurubis im Juni 2020, Indus im September 2020. Bei Voith waren es im Frühling immerhin 2,5 Basispunkte, aber immer noch lächerlich gering. Allzu viel Unterschied machen zwei Basispunkte im Kupon nun nicht gerade, und es zeigt auch nicht, dass Emittenten oder Investoren den ESG-Teil an dieser Emission sehr ernst nehmen. Vielmehr liegt der Verdacht nahe, es handelt sich um eine Marketing-Masche, deren Kosten und Risiken extrem überschaubar sind. Schließlich verkaufen sich Produkte, die einen ESG Bezug haben, viel besser als „normale“ Refinanzierungs-Schuldscheindarlehen.

Nicht bewertbare Produkte

Die – lächerlich kleine aber dennoch vorhandene – ESG-Kupon-Komponente ist eine Digitaloption und damit ein Derivat und komplexes Finanzprodukt. Derivate sind, wie schon ihr Name sagt, abgeleitet von anderen Basiswerten. In diesem Fall ist es das besagte ESG-Rating. Um ein Derivat allerdings korrekt bewerten zu können, ist es notwendig, die Parameter des Basiswertes zu kennen. Da sich das Rating nicht nachvollziehen oder unabhängig beobachten lässt, kann diese ESG-Option auch nicht bewertet werden. Im Schuldscheinmarkt herrscht zwar rein buchhalterisch die Bilanzierung zu Anschaffungskosten, ein seriöser Investor sollte trotzdem jederzeit wissen, was die von ihm gehaltenen Finanzanlagen wert sind. Diese Unmöglichkeit der Bewertung erhöht das Risiko der Finanzanlage und müsste damit zu einem Spreadaufschlag führen, anstatt das Produkt wegen seines ESG-Namens teurer zu machen.

Investoren werden in die Irre geführt

Einen Produktnamen so zu wählen, dass Investoren annehmen müssen, dass mit ihrem Kapital ein Beitrag zu Umweltschutz, sozialen Verbesserungen oder nachhaltiger Unternehmensführung geleistet wird, und dann diesen Investorenauftrag nicht annähernd zu erfüllen, ist eine höchst fragwürdige Praxis. Unternehmen, die sich dazu beraten lassen, ein solches Schuldscheindarlehen zu begeben, tun sich selbst damit kaum einen Gefallen. Arrangeure, die solche greenwashing Schuldscheindarlehen auf den Markt bringen, schaden damit am Ende dem Schuldscheinmarkt selbst, denn ernsthafte ESG Investoren werden diese Produkte nicht kaufen und den Schuldscheinmarkt als Ganzes hinterfragen. Schlussendlich leidet auch die Glaubwürdigkeit des ESG Themas, wenn wieder und wieder Greenwashing betrieben wird. Der Schuldscheinmarkt hat ein ernsthaftes Problem, und es ist an den Akteuren, hier wieder mehr Glaubwürdigkeit, Nachhaltigkeit und Wahrheit an den Tag zu legen.

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Schuldscheindarlehen Update: Oktober 2020

Der Oktober war bereits wie seine Vormonate geprägt von wenigen Emissionen, die ihrerseits aber von guter Qualität waren. Der Trend aus dem Vormonat geht vorerst weiter.

Weniger Emissionen, dafür bekannte Schuldscheinemittenten

Der Immobiliendienstleister Arcadis, ein alter Bekannter im Schuldscheinmarkt, konnte 150 Millionen Euro in mehreren Tranchen platzieren. Die drei Jahre lagen bei 125-145bp, die fünf Jahre gab es für 150-170 und die sieben Jahre bei 175-195bp. Ebenfalls erfolgreich waren die Asklepios Kliniken mit beachtlichen 730 Millionen Euro (5 Jahre zu 130-150, 6 Jahre zu 140-160, 7 Jahre zu 150-170, 10 Jahre zu 170-190bp). Auch Asklepios ist ein bekannter Name im Schuldscheinsegment und bereits seit vielen Jahren mit Emissionen aktiv.

Weitere Deals befinden sich in der Vermarktung

Die Rede ist von einer ganzen Reihe weiterer Emissionen, die sich derzeit in Vorbereitung befinden. Darunter sind Körber, Bernhard Krone, Drägerwerk, Felix Schoeller und Glas Trösch. Vielleicht darf sich der Schuldscheinmarkt gegen Jahresende doch noch über eine Reihe interessanter Neuemissionen freuen.

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Schuldscheindarlehen Update: September 2020

Der September, ein sonst reger Monat im Schuldscheinmarkt, war diesmal relativ überschaubar. Einerseits sind Unternehmen bei Investitionen derzeit zurückhaltend, aber auch auf Investorenseite haben sich die Bedingungen verschärft. Da der Schuldscheinmarkt auf Anlegerseite zu einem großen Teil von Sparkassen, Volksbanken und Geschäftsbanken beherrscht wird, machen sich strengere Kreditvergaberichtlinien bei deutschen Banken und Sparkassen auch im Schuldscheinmarkt bemerkbar. Schließlich dient das Instrument des Schuldscheins als klassisches Kreditersatzgeschäft, auf das ähnlich strenge Kriterien angewendet werden wie bei der Vergabe von Firmenkrediten.

Gute Qualität bei überschaubarer Anzahl

Die Qualität der an den Markt kommenden Emissionen ist deshalb größtenteils ausgesprochen gut. Die meisten Schuldscheindarlehen sind dabei im Investment Grade Bereich angesiedelt. Ein übermäßiger Anteil davon dient der Refinanzierung, im Fixed Income Markt zwar nichts Unübliches, aber dennoch kein Beitrag für aktives Unternehmenswachstum.An den Markt kam die Messe Frankfurt mit 130 Millionen Euro in den Laufzeiten 5 Jahre (125-145bp) und 7 Jahre (145-165bp). Die größte Emission kam diesmal vom im Pharmabereich tätigen Unternehmen Sartorius AG, die ein Schuldscheindarlehen in Höhe von 750 Millionen Euro platzieren konnte. Der Erlös soll nach Angaben den Unternehmens ein Brückendarlehen für die Finanzierung einer Akquisition ablösen. Von ebenfalls hoher Qualität konnte die INDUS Holding AG wieder ein Schuldscheindarlehen platzieren, diesmal über 60 Millionen, also sogenannter ESG-gelinkter Schuldschein, aber leider auch hier wieder mit nicht extern nachvollziehbaren und intransparenten Ratings.

Weitere gute und bekannte Namen in den Startlöchern

Noch nicht platziert aber in Vorbereitung sind mehrere interessante Emissionen. So plant etwa der deutsche Technologiekonzern Freudenberg eine 250 Millionen Euro große Emission zu durchaus günstigen Spreads (3 Jahre bei 80-100bp, 5 Jahre bei 100-120bp, 7 Jahre bei 125-145bp, jeweils mit einem Floor von 0%). Ebenfalls in der Vorbereitung sind Schuldscheindarlehen der Fraport AG, die mehrheitlich im staatlichen Eigentum steht, die Asklepios Kliniken, das Immoblienunternehmen Bauwens GmbH, die Porsche Holding sowie die Saria-Gruppe, ein Verwerter organischer Abfälle und Reststoffe. Die Saria-Gruppe nennt ihre geplante Emission zwar ein ESG-gelinktes SSD, diese ist allerdings an das nicht extern überprüfbare Rating der Ecovadis gebunden und soll einen lächerlich kleinen ESG-Anteil am Kupon von nur zwei Basispunkten haben. Ähnliche Strukturen kennen wir bereits von anderen Emission dieses Jahr und denken nicht, dass ernsthafte ESG-Investoren diese in Erwägung ziehen können.

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Schuldscheindarlehen Update: August 2020

Nach wie vor herrscht Sommerflaute, doch wie es aussieht, bereiten gleich mehrere Unternehmen Emissionen für die bevorstehenden Herbstmonate vor. Im Markt gehandelt werden Namen wie die Messe Frankfurt, Gerresheimer, Eurofins Scientific, Pierer Industrie, Arcadis, Evangelische Siedlungswerke und Phoenix Pharmahandel, die sich in der Sondierungs- und Vermarktungsphase befinden. Wir blicken also gespannt auf einen hoffentlich wieder etwas lebendigeren Herbst.

August noch langsam

Vom Emissionsmarkt im August gibt es wenig zu berichten. Die Deutsche Flugsicherung war mit einem Refinanzierungs-Schuldschein unterwegs und konnte 500 Millionen Euro einsammeln. Die gute Bonität und Eigentümerstruktur – Eigentümerin ist niemand anders als die Bundesrepublik Deutschland – gaben dann auch Spreads im zweistelligen Bereich her, eine Rarität im aktuellen Marktumfeld. Die 5 Jahre lagen bei 50-65, die 7 Jahre bei 65-80 und die 10 Jahre bei 85-100 Basispunkten.

Etwas anders dann die Spreads des durchaus soliden französischen Pflegeheimbetreibers Orpea, der auf seine 184 Millionen Euro Spreads im dreistelligen Bereich hinnehmen musste. Die 5 Jahre lagen bein 190-210, die 6 Jahre bei 200-220 und die 7 Jahre bei 220-240.

Refinanzierungs-Deals werden erwartet

Da viele Tranchen von Schuldscheindarlehen vergleichsweise kurze Laufzeiten haben, werden viele Emissionen regelmäßig über neue Schuldscheinemissionen refinanziert. Dieses regelmäßige Refinanzierungsrad hat sich durch die Corona-Krise deutlich verlangsamt. Es dürften deshalb durchaus einige Unternehmen in den Startlöchern stehen, die fällig werdenden Tranchen durch neue Emissionen ersetzen möchten. Verändert haben sich allerdings die Rahmenbedingungen. Investoren wollen eine möglichst hohe Bonität, höhere Spreads als in den vergangenen Jahren und mehr und mehr Covenants. Die in den vergangenen Jahren verwöhnten Emittenten stehen vor einem schwierigen Marktumfeld, und das Refinanzierungsrisiko dürfte bei vielen Risikomanagern wieder ziemlich weit oben in der Rangliste stehen. Wir jedenfalls sind gespannt, wie sich die verbleibenden vier Monate des Jahres noch entwickeln werden.

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Schuldscheindarlehen Update: Juli 2020

Die aktuelle Krise ist seit Monaten auch im Schuldscheinmarkt zu spüren. Es gibt sehr wenige Emissionen, und nach und nach verschlechtern sich die Konditionen für viele Emittenten. Wie sehr, das hat Bloomberg Anfang Juli untersucht und die Spreads aus dem zweiten Quartal 2020 mit dem Durchschnitt seit 2016 verglichen. So lag laut Bloomberg der Quartalsdurchschnitt 5-jähriger Tranchen bisher immer bei oder unter 100 Basispunkten. Im zweiten Quartal 2020 lag dieser Schnitt bei 151 Basispunkten. Die Spreads sind dabei eine Sache. Wie wir bereits seit einigen Monaten beobachten, haben sich auch die sonstigen Konditionen wie Floors und Covenants zu Gunsten der Käufer verschoben.

Spreads und Covenants sehen ein Comeback

Der Sommer ist generell nicht die beliebteste Jahreszeit, um Schuldscheindarlehen zu platzieren. Einige Unternehmen haben sich dennoch in den Markt gewagt und durchaus gute Summen platziert. So konnte etwa Freenet 345 Millionen Euro aufnehmen, die hauptsächlich in die Refinanzierung fällig werdender, alter Schuldscheintranchen fließen werden. Die Spreads waren mit 150bp für 3,5 Jahre, 170bp für 5 Jahre und 190 Basispunkten für die 6-jährige Tranche nicht ganz billig. Zusätzlich gibt es eine Net Debt/Ebitda Covenant von <=3x, ein Feature, das wir zumindest in den vergangenen zwei Jahren kaum noch gesehen hatten.

Etablierte Schuldschein-Namen haben auch jetzt einen guten Marktzugang

Für solide Emittenten, die bereits seit Jahren immer wieder am Schuldscheinmarkt aktiv sind, ist der Marktzugang auch jetzt vorhanden. Der Schweizer Schokoladenhersteller Barry Callebaut, der regelmäßig große Volumina platziert, konnte insgesamt wieder 450 Millionen CHF einsammeln. Die Spreads waren auch hier im dreistelligen Bereich. Die fünf Jahre lagen bei 150-170, die 6,5 Jahre bei 160-200, die acht Jahre bei 180-200 und die 10 Jahre bei 200-220 Basispunkten im Deal, der wieder sowohl in Euro als auch Schweizer Franken angeboten wurde.

Auch Problemfälle

Der Automobilzulieferer Benteler ist einer jener Namen, die derzeit mit Sorge im Schuldscheinmarkt besprochen werden. Noch dürften mehrere hundert Millionen Euros an Schulschein-Nominal ausstehend sein und unter Stundungs- und Restrukturierungsverhandlungen fallen. Damit reiht sich Benteler in die Liste möglicher Ausfälle, ist vom ausstehenden Volumen betrachtet aber aktuell einer der schwerwiegendsten. Der Kunststoffspezialist Nanogate und das Technologieunternehmen Schlemmer, die beide ebenfalls in Schwierigkeiten sind, dürften nur noch niedrige zweistellige Millionenbeträge im Schuldscheinmarkt ausstehend haben.

Qualität ist wichtiger denn je

Als öffentlicher Versorger konnte die Thüga AG 70 Millionen Euro einsammeln. Der Spread für die 10-jährige Tranche lag trotz der guten Bonität von Thüga immer noch bei 95-105bp, und die Emission war mit einem Mindestkupon von 1% versehen. Weit weg scheinen die Zeiten, in denen Marktteilnehmer die Abschaffung des Floors von 0% vorhergesagt haben.

Schuldscheinmarkt ist mit seiner Schwäche nicht alleine

Die Corona-Krise trifft nicht nur den Schuldscheinmarkt, sondern den gesamten Loan- und Kreditmarkt. Die aktuellste Bank Lending Survey der EZB und aktuelle Umfragewerte der Loan Market Association LMA zeigen, dass sich die Konditionen für Unternehmen verteuert haben und die Kreditvergaberichtlinien bei Banken verschärft wurden. Das trifft direkt auch den Schuldscheinmarkt, denn vielfach dienen Schuldscheindarlehen als Kreditersatzgeschäft. Wie sich die möglicherweise auf uns zukommende Bonitätskrise zusätzlich zur Liquiditätskrise in den kommenden Monaten und Jahren auf den Schuldscheinmarkt auswirkt, wird sich zeigen. Die aktuell schwachen Emissionszahlen, die steigenden Spreads und die insgesamt schlechteren Konditionen in Form von Floors und Covenants lassen zumindest kurzfristig wenig Optimismus zu.

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Schuldscheindarlehen Update: Juni 2020

Wie schon im Vormonat dominieren auch im Juni wenige, große Unternehmen, die sich mit Finanzierungsanfragen an den Kreis der Schuldschein Investoren wagen. Die Emittenten sind aktuell relativ gut geratet. Dabei wurden nicht alle Emissionen so dramatisch aufgestockt, als wir es aus dem heiß nachgefragten Markt der letzten Jahre kennen. Einzige Ausnahme war im Juni die Emission von Bosch, die ein Rekordvolumen von zwei Milliarden Euro platzieren konnte. Die anderen Unternehmen zeigen sich entsprechend bescheiden, entweder aufgrund einer unsicheren Nachfrage auf Seite der Investoren, oder auch abgeschreckt von deutlich höheren Spreads, die der Markt derzeit einfordert.

Bosch mit zwei Milliarden Emissionsvolumen

Mit Spannung war die Emission vom Automobilzulieferer Bosch erwartet worden. Angekündigt wurden im Vormonat zunächst 500 Millionen Euro. Dass nun ganze zwei Milliarden Euro aufgenommen wurden, überrascht etwas. An den Spreads hat sich trotz der offensichtlich hohen Nachfrage nichts verändert, sie blieben bei den 85-95bp für zwei Jahre, 160-180bp für 10 Jahre und 195-205bp für zwanzig Jahre. Die Langläufer haben zudem einen Mindestkupon von 1,75%- 2%. Möglicherweise besteht bei dem hohen Emissionsvolumen auch ein Zusammenhang zur im April an Bosch vergebenen Kreditfazilität über drei Milliarden Euro, an der 14 Banken beteiligt sind.

Auch die Wacker Chemie konnte ihre Emission von den geplanten 100 Millionen auf 300 Millionen aufstocken. Mit 140-160bp für die vier Jahre und 160-180bp für sechs Jahre war die Emission für das Unternehmen aber kein Schnäppchen.

Huhtamaki aus Finnland konnte ebenfalls 150 Millionen Euro platzieren, mit Laufzeiten bis zu fünf Jahren. Angekündigt hatte das Unternehmen im Vormonat zunächst vorsichtige 75 Millionen Euro.

Das Wort Nachhaltigkeit zieht Investoren an

Der Metallgießer Aurubis ist mit einer an sein Nachhaltigkeitsrating (vergeben durch die ESG Ratingagentur EcoVadis) gelinkten Emission an den Markt getreten. Allerdings erscheint der Auf- oder Abschlag von jeweils nur fünf Basispunkten bei weit entfernt liegenden Strikes ziemlich lächerlich. Bei Spreads von 130-160 Basispunkten für drei Jahre, 160-190 Basispunkten für fünf Jahre und 200-230 Basispunkten für sieben Jahre ist es kein besonderes Wagnis, wenn Aurubis, das aktuell von EcoVadis mit 68 von 100 möglichen Punkten bewertet wird, anbietet, unter 56 Punkten fünf Basispunkte mehr zu zahlen, und über 80 Punkte um fünf Basispunkte weniger Kupon. Von einem besonderen Ernst scheint der Nachhaltigkeitsgedanke zumindest bei diesem Schuldscheindarlehen nicht zu sein. Die interessierten Investoren scheint es nicht zu stören. Sie haben Aurubis 400 Millionen Euro überlassen und können nun auch in ihrem Portfolio das Thema „Nachhaltigkeit“ angeben. Wie gut, dass die EU Taxonomie Regulierung auf ihrem Weg ist.

In den Startlöchern

Vorankündigungen für Emissionen in den kommenden Monaten kommen vom Schokoladenhersteller Barry Callebaut, der mittlerweile mit einer ganzen Reihe großer Emissionen fest am Schuldscheinmarkt etabliert ist. Die Emission soll diesmal sowohl Euro als auch Schweizer Franken Tranchen enthalten und Laufzeiten von zwei bis acht Jahren abdecken. Weitere bekannte Unternehmen, die derzeit Schuldscheinemissionen planen, sind das französische Pflegeheimunternehmen Orpea und der Mobilfunkanbieter Freenet.

Kommunale und öffenltiche Emittenten gefragt

Keine Probleme bei der Platzierung scheinen derzeit kommunale Unternehmen zu haben. Ihre gute Bonität ist gefragt. Entsprechend wagt sich die Thüga AG, ein Energie- und Wasserdienstleister mit rund 100 Stadtwerken, mit einem 10-jährigen Schuldscheindarlehen über 50 Millionen Euro auf den Markt. Laufen soll die Emission allerdings erst im Juli. Und auch die Hallesche Wohnungsgesellschaft plant 30 Millionen Euro über den Schuldscheinmarkt aufzunehmen.

Die Deutsche Flugsicherung will in den kommenden Monaten ebenfalls an den Schuldscheinmarkt. Aktuell sind 250 Millionen Euro geplant. Dank des einwandfreien AAA-Ratings liegen die angebotenen Spreads entsprechend niedrig. Die fünf Jahre werden mit 50-65bp ins Rennen geschickt, die 10 Jahre mit 85-100bp.

Wieder Mindestkupons

Neben höheren Spreads und geringerem Volumen scheint auf Seite der Investoren das Thema Negativzinsen ein wichtiger Punkt zu sein. Zu beobachten sind mehrere Emissionen, die Mindestkupons von 1%-2% für längere Tranchen versprechen. Nachdem im Vor-Corona-Boom der Floor von 0% gefallen war, sind diese hohen Mindestkupons ein deutliches Zeichen dafür, dass Investoren wieder die Oberhand gewinnen.

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Schuldscheindarlehen Update: Mai 2020

Der Mai war schon wie der Vormonat geprägt von Zurückhaltung aufgrund der Corona-Krise und ihrer finanziellen Folgen für Unternehmen. Die Anzahl der Emissionen hielt sich entsprechend in Grenzen. Einige Unternehmen haben es dennoch gewagt und Investorengelder über Schuldscheindarlehen eingesammelt, und eine Handvoll weiterer Corporates hat Vorbereitungen für Emissionen in den kommenden Monaten getroffen. Umsatz und Interesse hielten sich allerdings sehr in Grenzen.

Bosch mit größter geplanter Emission

Die größte Corporate Schuldschein Emission kommt im Mai vom Automobilzulieferer Bosch. Die Emission soll 500 Millionen Euro betragen und sich über eine Reihe von Laufzeiten von zwei bis – ungewöhnlich im Schuldscheinmarkt – zwanzig Jahren verteilen. Dabei hat sich Bosch laut Bloomberg im April bereits drei Milliarden Euro in Form einer revolvierenden Kreditfazilität gesichert. Die Spreads sind trotz der offen schwierigen Lage der Automobilbranche überraschend eng. Die zwei Jahre werden mit 85-95 Basispunkten angeboten, die zehn Jahre mit 160-180bp. Für die 20-jährige Tranche bietet das Unternehmen 195-205bp an. Wie die Emission schlussendlich im kommenden Monat settelt wird vom gesamten Markt mit Spannung erwartet.

Der Flughafen Düsseldorf konnte ein bereits länger geplantes Schuldscheindarlehen über 75 Millionen Euro und 10 Jahren Laufzeit platzieren.

Wenige Unternehmen in den Startlöchern

Vorbereitungen für Emissionen, die im Juni oder Juli setteln sollen, wurden von weiteren Unternehmen getroffen. So stehen aktuell Wacker Chemie, die Hafengesellschaft Rotterdam, der Metallschmelzer Aurubis, die französische Supermarktkette Auchan, der TÜV Rheinland und das in Finnland beheimatete Verpackungsunternehmen Huhtamaki in den Startlöchern. Zu beobachten ist, dass derzeit nur große Unternehmen den Schuldscheinmarkt in Betracht ziehen. Kleinere, ungeratete Unternehmen, die den Corporate Schuldscheinmarkt bisher definierten, halten sich zurück.

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Schuldscheindarlehen Update: April 2020

Wie bereits im März war auch der April geprägt von der allgemein schlechten Stimmung an den Finanzmärkten aufgrund der wirtschaftlichen Auswirkungen von Ausgangssperren, Grenzschließungen, Lieferengpässen und Geschäfts- und Fabriksschließungen. Sorge bereiten Investoren deshalb vor allem jene Schuldscheindarlehen, die in den kommenden Monaten auslaufen und refinanziert werden müssen. Sorge bereiten Investoren Namen wie der Automobilzuliferer Benteler, der über 600 Millionen Euro an Schuldscheinvolumen ausstehen hat, zusätzlich zu geschätzten 1,2 Milliarden Euro an Bankverbindlichkeiten, aber auch das Mobilfunkunternehmen Freenet mit seinen 700 Millionen Euro in Schuldscheinen, die zur Refinanzierung anstehen.

Nur wenige Emissionen im April

Das erste Halbjahr verläuft dieses Mal deutlich ruhiger als gewohnt, was niemanden verwundert. Die Corona Krise hat den gesamten Markt aus dem Gleichgewicht geworfen. Einige wenige Emittenten konnten trotzdem Finanzierungen über den Schuldscheinmarkt aufnehmen. Was überrascht sind die vielen Covenants und Floors, die wieder eingebaut werden, um Investoren in der Krise anzulocken und zu beruhigen. So hat die Schwedische Klovern in ihrer 100 Mio. Euro und USD Emission mit Laufzeiten von drei und fünf Jahren (Spread 100-150bp) gleich mehrere Liquiditäts-Stepup-Kriterien eingebaut, und der Floor von 0%, der in den Vor-Corona-Zeiten gerade drohte zu fallen, findet sich in allen Neuemissionen im April.

Refinanzierungen noch möglich

Noch scheint es möglich Refinanzierungsschuldscheine zu platzieren. Der Automobilzulieferer Schäffler konnte trotz der schwierigen Marktlage 350 Millionen Euro platzieren. Angestrebt waren ursprünglich 300 Millionen Euro. Dass nur um 50 Millionen aufgestockt werden konnte, lässt auf eine schwächer gewordene Nachfrage schließen, trotz Zusage des Unternehmens, den Erlös in die Refinanzierung nachhaltiger Projekte zu investieren. Gängige Usance im Schuldschein Primärmarkt ist es, das zunächst angestrebte Volumen niedrig anzusetzen, um danach ordentlich zu erhöhen und je nach Nachfrage allen Investoren eine hohe oder volle Zuteilung zu geben. Die Flexibilität des Schuldschein-Instruments macht es möglich, auch kurzfristig neue Tranchen und Laufzeiten zu kreieren.

Unternehmen weichen trotzdem auf Kredite aus

Das in der vergleichsweise soliden Pharmabranche angesiedelte Unternehmen Gerresheimer ist eines der Unternehmen, die dieses Jahr noch einen Schuldschein auslaufen sehen. Das Unternehmen hat dabei nicht bis November gewartet, sondern schon jetzt laut Bloomberg einen zweijährigen Überbrückungskredit aufgenommen, um die 190 Millionen Euro im November zu refinanzieren. Laut dem Unternehmen soll diese Brückenfinanzierung zu ruhigeren Zeiten wieder durch einen neuen Schuldschein abgelöst werden. Wie man sieht ist die Verunsicherung am Schuldscheinmarkt groß.

Kommunale Unternehmen sind gefragt

Als Emittenten guter Qualität gelten nach wie vor kommunale Unternehmen. Die 38,5 Millionen große Emission der Stadtwerke Osnabrück waren mit ihren 7 und 10 Jahren gut gefragt und konnten vollständig platziert werden. Damit waren die Stadtwerke unter den ganz wenigen Unternehmen, die sich im April an den Schuldscheinmarkt wagten.

Die österreichische EVN konnte ihre 50 Millionen Euro 10-jährige Schuldscheindarlehen ebenfalls gut platzieren. Obwohl es sich hier um ein grünes Schuldscheindarlehen handelt, ist der Spread mit 120-130bp trotzdem relativ hoch. Scheinbar zieht grün und nachhaltig in Krisenzeiten nicht ganz so gut. Investoren scheinen andere Sorgen zu haben.

Mehrere Emissionen in Vorbereitung

Trotz der Krisenstimmung bei Unternehmen und Investoren sind mehrere Neuemissionen in Vorbereitung. So plant das Immobilienunternehmen ADO nach der Übernahme der Adler Real Estate eine Neuemission mit bis zu 15 Jahren Laufzeit, im Schuldscheinmarkt abseits öffentlicher Emittenten etwas Ungewöhnliches. Schließlich haben Schuldscheindarlehen nach 10 Jahren ein nicht ausschließbares Kündigungsrecht, ausgenommen Emissionen öffentlicher Emittenten. Die geplante Emission wird voraussichtlich eine Rating-Komponente haben, mit einem Step-Up Kupon von 0,5%, sollte das Rating unter die aktuellen Baa3/BBB- rutschen. Das Rating dürfte trotzdem viele Investoren abhalten, zu investieren, weshalb noch zusätzlich diverse Covenants geplant sind, ebenfalls lange nicht gesehen im Schuldscheinmarkt.

Mit einem etwas besseren Rating von Baa1/BBB+ plant auch Bertelsmann eine Emission in den kommenden Wochen, angeblich mit sieben Jahren Laufzeit. Weitere Namen, die im Markt für kommende Schuldscheindarlehen gehandelt werden, sind MTU Aero und Robert Bosch. Allgemein ist die Aktivität deutlich zurückgefahren und vorsichtig.

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